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Opinión

Bendito carry

Por Gustavo Neffa


El culto al dólar en la Argentina remonta a la época unas cuantas décadas atrás en la que empezamos a dejar de tener una moneda luego de la aplicación sistemática de políticas fiscales y expansivas sin sustento ni resultado alguno de largo plazo. Las mismas empeoraron tanto la solvencia de Banco Central cuando se monetizó, como de la deuda pública cuando nos endeudamos interna y externamente para cubrir ese faltante que siempre nos caracterizó como el país que vivió más allá de sus posibilidades.

Pero de vez en cuando los mercados nos hacen acordar de la realidad, y es ahí donde todo empieza de nuevo pero al revés, aplicando políticas fiscales y monetarias contractivas en períodos recesivos, como el actual, recetas que empeoran al paciente o al menos dilatan su recuperación. Si el diagnóstico fue el equivocado, la peor parte se la lleva el que está enfermo.

En el medio, los mercados de dinero dan una oportunidad de cubrirse y también el de capitales de especular en base a altas tasas de interés para domar al dólar, fiel reflejo de todos nuestros miedos. Y es ahí donde la ecuación puede llegar a invertirse, a veces por poco tiempo, momentos en los que uno hubiese deseado hacer un plazo fijo o haber invertido en una Lecap en pesos en lugar de estar dolarizado, y en otras ocasiones de manera inentendiblemente larga. Más predecible es la tasa de interés, y menos predecible es el dólar. Pero cuando el dólar se mantiene domado, ya sea por fundamentals o por una política del gobierno, o una combinación de ambos factores, es momento de volver a pensar en pesos e invertir en la moneda local, tal como viene sucediendo en los últimos dos meses.

El contexto externo juega aquí un rol crucial. La baja esperada por los mercados para la tasa de referencia de la Fed (un punto porcentual de aquí a 1 año) y la nueva expectativa de políticas monetarias dovish del Banco Central Europeo (que ya tiene su tasa de referencia en terreno negativo: -0,4%) son el reflejo de la desaceleración mundial del mundo desarrollado que intenta en estos trimestres de encontrar un piso. Francia y Suecia se unieron al Club de la Tasa Negativa a 10 años, al que ya pertenecían Japón, Alemania y Suiza. Y son muchos más en tramos más cortos de menos de 5 años: hay 15 países con tasas negativas a 2 años, y muchos más (23) con tasas reales negativas (descontándole la inflación).

¿Habrá alcanzado el dólar un piso en la zona de $42? En términos nominales puede ser, pero si las circunstancias de mercado globales siguen con ese viento de cola, y Argentina seguirá con su firme política de anclar el tipo de cambio cueste lo que cueste para ganar las elecciones, en términos reales seguramente seguiremos apreciándonos con todo lo negativo que ello implica para sectores que dependen del mismo. La respuesta dependerá del contexto externo, desde donde provino la mayor parte de las subas de los últimos meses a la par de la baja de tasas de mercado de referencia y las altas tasas de referencia en Argentina. Puede que no, y que siga cayendo, pero ya no a la misma tasa previo a las PASO.

¿Si me preocupa el atraso cambiario? Si, personalmente creo que el modelo de país al que debemos aspirar debería ir acompañado de un tipo de cambio competitivo que potencie los sectores generadores de divisas genuinas de la economía argentina como el turismo receptivo, el complejo agrícola, ganadería, vaca muerta y exportaciones de productos regionales desde el interior del país. Que se vuelva al tipo de cambio real del 2015 es un desacierto si Argentina quiere crecer al 3/4% en forma sostenida si logra bajar el peso relativo de la deuda pública con el tiempo y elevar el ratio de inversión a PBI por encima del 20%.

La pax cambiaria podría durar hasta las PASO, por lo que hay tiempo de seguir practicando el famoso carry trade impulsado por los fondos del exterior en busca de rendimientos positivos primero y sumamente atractivos a corto plazo también en Argentina. Si hasta las PASO veo estabilidad cambiaria, no hay grandes razones para esperar una devaluación y menos un overshooting del tipo de cambio.

Pero entre el 27 de agosto y las elecciones de octubre y el ballotage de noviembre habrá cierta presión al tipo de cambio y pondrá a prueba la estrategia del BCRA, que le pidió al FMI ampliar su poder de fuego en el mercado de futuros. El desembolso de los 5.400 millones de dólares el viernes ayuda, aunque estaba descontado. El BCRA posee una importante posición neta comprada, por lo que ya está en condiciones de calmarlo vía mercado de futuros sin ninguna autorización adicional.

Por ahora la tendencia es a cerrarse la brecha en la intención de votos entre Alberto Fernández y Mauricio Macri para la primera ronda, nuevos máximos del equity norteamericano y tasas bajas de Treasuries externos.

Entonces, ¿qué puede fallar? Habrá presiones después de las PASO que irán de la mano de más reticencias de los exportadores para liquidar los dólares, pero sobre todo en base a cambios en el contexto internacional. Básicamente, los carriers pueden revertirse en base al aumento en el riesgo electoral y también por los derivados del peso de las Leliqs y del programa monetario y la inflación.

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