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Opinión

La ciclópea y silenciosa tarea del BCRA

Probablemente, pocas tareas sean tan ingratas como la de conducir un Banco Central en su misión de mantener a raya la tasa de inflación. Así, mientras que al BCRA se lo critica por el déficit cuasi-fiscal que se está generando, muchos ignoran o parecen querer ignorar que de no ser por dicho accionar hoy el país estaría en una hiperinflación.


La buena noticia es que la nueva conducción del BCRA no sólo hace un diagnóstico acertado del problema, sino que aplica una adecuada política monetaria. El problema es que el BCRA enfrenta obstáculos y restricciones que no sólo dificultan la ejecución de su política, sino que merman (en parte) su potencia y efectividad. En este marco, hay que entender que una inflación promedio anual del 30%/35% y una interanual del 27%/28% (diciembre) sería un logro.


El BCRA diagnosticó correctamente que la inflación es un fenómeno estrictamente monetario, algo que sólo se discute en Argentina. En este contexto, el BCRA toma una decisión acertada y elige hacer política monetaria y no política cambiaria para luchar contra la inflación. De hecho, las devaluaciones se trasladan a precios si y sólo si sobran pesos, donde dicha conclusión está avalada por la experiencia regional. Así, con bancos centrales que evitan que sobre dinero en la economía, el coeficiente de correlación entre devaluación e inflación es, en promedio, -2.4%.


En este marco, el BCRA comprendió que tenía que limpiar por las buenas el sobrante de pesos de 4% del PBI ($ 200.000 millones-stock) heredado de Vanoli y reducir la emisión (flujo) para evitar que dicho sobrante se licue por las malas, lo cual hubiera implicado una inflación del 200% en el equilibrio bueno y de 500% en el malo, una caída del PIB en torno al 6% y un aumento de la pobreza hasta niveles del 60%. De hecho, esto fue lo que sucedió cada vez que nuestra economía enfrentó un sobrante de pesos equivalente. Así fue en 1958/9 y 1975 con una inflación que se sextuplicó a niveles del 113% y 182% respectivamente y con caídas del PIB del 6% en lo más agudo de la crisis.


El BCRA evitó este escenario colocando LEBAC (absorbió $ 110.050 millones), subiendo la tasa (+9 p.p.) y vendiendo dólares, lo cual permitió absorber el sobrante de pesos y reducir la tasa de expansión interanual de la base monetaria del 44% (diciembre 2015) al 25%.


¿Hay que esperar que la inflación se desplome rápidamente? Desgraciadamente, no. La política monetaria actúa con retardos de 12 meses, por lo que la política monetaria desbocada de Vanoli seguirá teniendo impacto durante todo este año dejando un piso elevado de inflación.


Hasta ahora, el aumento del IPC E&R ha sido del 15,3%. Sin embargo, en la Argentina actual, inflación e incremento del IPC no son "lo mismo". La inflación es el aumento permanente y sostenido del nivel general de precios. Por el contrario, los actuales incrementos del IPC están "maxiinflados" por subas "one shot" de algunos pocos precios puntuales, que en realidad son un ajuste de precios relativos demorado desde hace muchos años.


En este escenario, actualmente una correcta medición de la inflación exige prestar atención a la inflación núcleo (core), que no tiene en cuenta ni los precios administrados (tarifas de servicios públicos y combustibles), ni los bienes estacionales (frutas y verduras). De acuerdo con nuestras mediciones, la inflación núcleo viene reduciéndose sostenidamente desde 2,8% (enero) a 2,2% (febrero) y 1,8% (marzo), mientras que los precios administrados y estacionales se han acelerado de 0,4% (enero); 2,2% (febrero) y 2,6% (marzo). De acuerdo con nuestras estimaciones, el ajuste de tarifas (y nafta) de abril impactaría subiendo los precios administrados y estacionales +3,8%. Sin embargo, la inflación núcleo probablemente bajaría al 1,4% en abril. Esta desaceleración de la inflación core es el dato más importante, ya que muestra que la política monetaria lentamente va haciendo su trabajo y permite anticipar que la inflación se desaceleraría hacia el final del año.

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